摘要:安踏作为中国唯一市值超过1000亿元人民币的服装品牌，于7月15日公布了其2020年第二季度和上半年的经营业绩、中期业绩预测和DESCENTE中国重组。尽管受此影响，其二季度零售业务的复苏仍超出预期，后期的股权调整也将发挥其打开中国市场的力量。从长期来看，它占据了很高的潜在市场，值得中长期投资。

一、近年来，多品牌和国际化战略不断得到验证

根据彭博社的数据，2019年后，安踏的估值水平明显提高。市盈率从1月底的18.9倍逐渐上升到10月底的23.6倍，甚至在年中超过30倍。东方证券认为，PE的推广主要是由公司的经营业绩不断超出市场预期的业绩驱动的。业绩持续突破的主要原因是其品牌矩阵战略的成功实施。

(官方网站截图)

所有品牌共同发展，以扩大辐射范围

从产品覆盖的角度来看，多品牌矩阵确定了不同子赛道的产品势能。安踏品牌覆盖大众市场，FILA覆盖高消费人群，ASP也明显高于主品牌，经过多年的培育和销售，安踏的主品牌已超过100亿元，200亿元的品牌组合在国内行业脱颖而出。2019年收购的Amer将在未来补充户外领域的整体品牌潜力。

其中，FILA分别于2015年和2017年成立了FILA KIDS和FILA FUSHION两个子品牌，实现了对所有年龄组的全面覆盖，并为集团2019年的总收入贡献了43.5%，成为安踏增长的新引擎。东方证券分析说，FILA超高的零售增长率和安然度过难关有三个主要原因:

1)准确定位25-35岁人群的运动时尚需求，有效填充当时国内运动时尚品类市场空白色；

2)通过“多场景创作”适应消费环境的变化，扩大品牌覆盖面和市场影响力；

3)管理和狼文化的超级执行力。

除了近年来FILA的成功崛起增强了安踏的市场估值和认可度之外，国内冰雪行业政策、滑雪的崛起和户外市场潜力也有利于推动公司估值。

一方面，2016年底加盟安踏后，以冬季运动市场为重点的Amer高端产品，通过其科技属性强的R&D产品，赞助了国内外众多国家队和营销渠道，并借助知名艺术家进一步缩短了利润周期。在未来的市场份额中，结合国内冰雪行业的扩张，对冰雪服装、设备等用品的需求大幅增加，作为冰雪雪原的领先品牌，具有巨大的市场潜力。

另一方面，冬季奥运会和美国的产品有很高的契合度。东方证券参照安踏以往的奥运会赞助历史，预测安踏在冬奥会前后将不可避免地增加营销投资预算，始祖鸟和所罗门的门店也将在2022年前实现加速扩张。

二.未来的亚美体育将带来中长期估值溢价

展望未来，在安踏于2019年通过杠杆收购了美国体育之后，如何评估这项业务一直是市场讨论的焦点。与市场观点不同，东方证券认为，由于两个主要因素，Amer的价值没有反映在股价中:

1)短期而言，受不确定的海外疫情影响，市场担心亚美体育可能出现巨额亏损，这将拖累利润，因此收购亚美体育后产生的长期协同溢价并未反映在股价中；

2)与竞争对手哥伦比亚和北方相比，潜力最大的中国市场仍需要时间来培育。

因此，从长远来看，东方证券借鉴全球体育休闲巨头VF的多品牌发展过程，认为Amer Sports所拥有的高质量、稀缺的多品牌将为安踏带来长期的估值溢价。主要原因是多品牌经营成功的企业在运动服装乃至整个服装领域都是极其稀缺的目标。从VF的估值趋势来看，市场愿意对具有优秀多品牌运营能力的公司给予额外的估值溢价。

此外，安踏体育(Anta Sports)最近宣布，德桑特中国(Desant China)合资企业拟进行重组，包括向德桑特中国注入新成立实体益普生(IPSpv)90%的股权和中国知识产权(包括DECENTE在中国的商标)，这也意味着未来美国体育(Amer sports)旗下的DECENTE品牌业务将在中国加速扩张。

资料来源:富图证券